梁杏：猪价大涨，未来不排除还有创新高的可能性lg...

直播时间：10月12日

直播嘉宾：梁杏 养殖ETF（159865）基金经理

1、当前供需格局下，猪肉价格可能再创新高

主持人：各位投资者朋友，大家下午好，欢迎大家收看我们本期的栏目，这一期，我们请到的嘉宾还是我们的老朋友，国泰基金量化投资事业部总监梁杏总。

这期是我们的特别节目，在国庆假期回来之后，第一，市场出现了一定的变化；第二，在国庆假期之间，我们最关心的肯定是国庆出去玩了、消费了，那消费的数据怎么样呢？我们目前打眼就能看到的，是猪肉的价格在国庆期间大幅上涨。所以生猪期货在国庆之后开盘的第一天就达到一个非常高的位置。在这样的一个环境之下，这一期，我们也希望针对猪价新高的情况，去讨论一下四季度如何看待养殖板块的投资机会。

首先想问一下梁总，国庆期间猪肉价格创新高，您是怎么看待后续猪肉价格的走势？无论是从国庆消费数据上来说，还是从猪肉价格的趋势上来说，您觉得这是一个趋势的起点，还是一个阶段性的上涨？

梁总：国庆实际上并不是传统意义上猪肉的消费高峰期，国庆期间出现了猪肉价格的大幅上涨，创出了最近这几年的价格新高，达到了26.5元/公斤，确实还是挺超出我们的预期的。我们如果想要去知道，它到底是一个阶段性的行情还是后面会有进一步演绎，就要去分析一下供需的关系。

我先放一个结论，就是有可能这个价格并不是这一轮猪周期的最高点。26.5元/公斤这个价格虽然是一个新高，但是有可能还会略微再有一些更高的价格，这个可能性还是存在的，为什么这么说？因为刚才其实有稍微提到，就是国庆期间的猪肉消费在历史上来看，它不应该说是特别大的需求或者说是一个大的消费旺季。从供给上来看的话，这次很有可能是因为它的供给不足引起的价格的波动。

供给端现在存在的情况是，一方面，我们会看到从四月底到现在，猪肉的价格是持续的上涨，这个过程中有可能就会出现一些养殖户他们有压栏的行为。

什么叫压栏？就是本来有的猪养到了一定的时间期限，可以出栏去销售，变成市场上的肉猪，但是养殖户希望能够缓一缓再卖，因为有可能预期未来的价格会更高。那在这样的情况下，他就会不把猪拿出去销售，而是继续养着，等到价格更高的时候再进行销售，这个行为就叫压栏。

所以，我们觉得很有可能，一方面是有养殖户有压栏的这个行为；另外一方面，去年六月的高点到今年四月的低点这一段时间，能繁母猪或者说猪的去库存的行为，应该来说还是相对比较彻底的，所以市场上并没有太多多余的猪存在，才会造成我们看到的国庆这样的非旺季期间，猪肉价格创出了除2019年到2020年那一轮以外，价格的第二高。

2019年、2020年是上一轮猪周期的价格高位，当时是四五十元/公斤。这在历史上来说是一个绝对的高位。当时那一轮猪周期是由非洲猪瘟引发的，就造成了市场上极度缺猪这样的一个情况。我们现在这一轮猪周期，如果放在历史上来看，目前的价格是除掉2019年到2020年那一段时间之外价格的第二高。历史上可能生猪价格，它的顶部也就是在20元/公斤上下去波动，那现在达到26.5元/公斤，其实已经明显超出20元左右/公斤。所以，它其实是比较异常的，也是一个比较让人振奋的情况。

因此来判断，市场上的猪可能没有大家想象的那么多，这个是价格会持续上涨的一个很重要的原因。所以，我刚才有一个结论，可能未来一段时间，不排除会出现猪肉价格比26.5元/公斤还要再高的情况，因为，它的价格是由供需关系决定的。从历史上来看，未来我们马上要面临猪肉的需求旺季了。从12月开始，就进入到了常规的旺季季节，做一些腌肉、腊肉、腊肠之类的食品，然后后面跟着的就是春节，春节是大家团聚的很重要的时间，走亲访友，所以这个时候吃肉的需求是会大大增加的。所以，到春节的时候，又是一个大的需求上的旺季，可能阶段性地会比较缺猪。在这样一个供给的情况下，如果赶上了后面的消费旺季，有可能还会有更高的价格出现。

供给端，从去年六月到今年四月是在持续地去产能。其实今年四月以后，已经有一部分的产能开始补上了。能繁母猪存栏量的环比数据，从5、6、7、8月，都是环比不断增加的，包括最近咨询机构披露出来的9月数据，现在是1%多一点的环比增长。从今年四月以后，五月到九月的能繁母猪存栏量的环比数据，扩张都不是很剧烈，就说明大家的补栏积极性没有那么高。 有可能到今年年底以及明年年初，在需求旺季到来的时候，供给确实不太能够跟得上，所以不排除价格还要再创新高的可能性。

稍微归纳总结一下，就是猪肉价格未来我们怎么看呢？我们觉得，可能还会创出比26.5元/公斤高的价格。原因是几个方面导致的：第一，当前养殖户可能存在压栏行为；第二，从去年六月到今年四月，产能去化的过程还是相对干净的；第三，今年的五月到九月养殖户的补栏行为并没有特别积极，环比数据小幅扩张，所以供给上有可能还会出现这种缺口，不排除猪价未来还有创新高的可能性。

2、猪肉消费需求相对稳定，秋冬及春节是旺季

主持人：我们会发现猪肉的价格，目前其实处于一个比较高的位置，但纵使如此，未来价格可能还会进一步向上，因为它底层其实还是供需的逻辑，尤其是目前供给端对于价格的影响程度可能会更大一些。我们围绕供给需求去细化一下，目前我们要判断猪肉价格未来会不会涨，从而去判断猪肉的股票未来会不会涨，那我们就要搞明白目前供给需求的格局是怎样的。

首先，从需求端来看，我们每天都会吃猪肉，那想问一下从短中长期来看，猪肉的需求量会不会发生变化？第二，随着季节性或者随着周期性的变化，这种需求量的分布是不均匀的。而目前来看，就是说刚才您也提到过，春节之前可能是旺季，那旺季的量相比于淡季来说，大概有多少增长或者这个缺口有多大？

梁总：我们拉长时间来看，首先，中国人民或者说汉族人民，包括可能很多的其他民族人民，都是非常喜欢吃猪肉的。猪肉是我们肉类消费的重要主体。从2010年到2018年这九年的数据来看，我们每年猪肉的消耗量都能够在五千万吨以上。大概在2015、2016年，是接近六千万吨。2019年，消耗量就掉下来了，没有到五千万吨，主要的原因是2019年爆发了非洲猪瘟，市场上极度缺猪，所以猪肉价格就飙升地特别厉害，当时就对猪肉的消费需求形成了比较大的压制。

2020年，又出现了新的情况，除了猪肉价格还在高位之外，还遇到了公共卫生事件。当时人际的交往就少了很多，吃肉的需求受到了很大的抑制，所以2020年猪肉的需求也是下降的很厉害，到了接近四千万吨这样一个水平。到2021年，因为公共卫生事件控制还是可以的，而且各种经济活动恢复的也还不错，所以猪肉的需求也整体有所回升，而且2021年伴随着猪肉价格一整年掉的很厉害，所以猪肉的需求是有修复的，大约是接近五千万吨的水平。

那今年的话，我们预测应该还是比2021年要少，大概率突破不了五千万吨。因为今年，一方面是猪肉价格有所回升，另外一方面，公共卫生事件比2021年有所扩散，所以今年的猪肉需求应该来说也是要往下走的，但应该也不会低于四千万吨，大概率在四千万吨到五千万吨这个区间里。

所以，我们拉长来看的话，猪肉的需求相对来说是比较稳定的，它就是围绕着五千万吨上下波动。年景好一点的话，吃肉的需求多，它就往上走一走。如果年景不好，或者说受到其他的影响，需求就会下来，但是也不会下的特别多，因为大家蛋白质的摄入，或者说吃肉的需求，肯定还是固定存在的。吃肉是饮食结构里面非常重要的一个环节，所以它的需求，在没有其他外力特别大的影响之下，肯定是保持着一定的基准线的，这个是猪肉的需求方面，相对来说是比较稳定的。

刚才有提到它后续的一个变化和分布，猪肉的需求在每年12个月里的分布，是非常有意思的。夏天是一个淡季，一般来说，大家可能不太会在炎热的夏天特别喜欢吃肉这种油腻的食物，所以夏天就是一个相对的淡季。然后到了秋冬以后，需求会慢慢起来，有一些节假日对它来说是有帮助的，包括国庆节，都是休息放松这样一个阶段，所以它的需求应该是会稍微有一点起来的，但是不会像春节有走亲戚拜年的需求，所以它不会造成需求的大量释放。国庆期间其实是对于猪肉需求的提升有所帮助的，但不会有一个质的提升，尤其是跟春节这种节假日相比。

接着到12月，尤其是进入冬至节气以后，烧腊的需求是非常大的，因为中国人民从传统来说，它就是有吃烧腊产品的习惯。烧腊产品，它除了口味之外，另外一个好处就是更容易保存，只不过到了现代社会，因为有了冰箱以后，可能对于保存就没有那么大的一个需求，更多的可能是去吃一个口味，但是这种习惯是一直延续的，这个体量也是非常大的。所以，它的需求量会比较集中地释放。接着就是春节，亲朋好友团聚在一起、走亲访友，辛辛苦苦挣了一年的钱，那到了春节的时候总归是要改善一下生活的，所以，会变着花样去做各种的肉食。包括秋冬是进补的时候，猪肉的需求量就会比较大。所以，猪肉在一年中的需求分布，大概的情况就是这个样子的，秋冬以及春节期间的需求量占比还是挺高的。

主持人：需求方面，从长期来看是比较稳定的。中期可能会随着不同年份的年景好坏有一定的波动。更重要的一点是跟年内的季节有很大的相关性，说直白一点就是天气越冷需求越大，所以其实国庆节回来之后大家就有所体会，随着天气变得越来越冷，对于猪肉的需求相比于天热的时候，可能也会变得更高一些。所以从需求来看，它对于猪肉价有一个不断向上推动的作用。

3、供给端如何演绎

主持人：从供给端来看，供给一方面取决于猪的一个能繁周期；另一方面，现在全球所有的原材料都在涨价，包括养猪所对应的粮食也在涨价，养猪的成本变高了，肉的价格也会相应的提升。历史上十年前，猪肉价格跟现在可能差不太多，或者现在也处于一个高位的状态，但是那个时候养猪的成本不高。所以想请梁总跟大家分享一下，第一，从供给来看，目前供给在周期上处于什么样的位置？第二，您觉得供给往后来看，会怎么去演绎？包括养猪的这些企业的心态是怎样的？

梁总：在这个猪周期里面，供给的影响确实要比需求要相对大一些。因为需求我们刚才前面也介绍了，一般的情况下，需求它就是围绕着五千万吨上下波动，所以其实它的价格很多时候是由供给来决定的。

供给方面，主要就是有养殖户赚钱了，它就会多养猪，想赚更多的钱，然后养太多猪了以后，又会大于需求的总量，就会压制住价格，导致猪肉价格往下掉，然后这个时候，养殖户就会开始亏钱，亏钱了以后，就会去产能，导致市场上猪的存量又会减少。它就是这样有一个又一个的循环，形成了猪周期。

那目前我们处在哪个阶段呢？应该来说，处在新一轮猪周期中价格比较高的一个位置上，但是也不能说肯定就是这个位置。虽然国庆期间走出了这一轮猪周期的价格新高，但是我们刚才也给大家拆解了，我们为什么判断可能后面还会有更高一点的价格，就是基于这个供求关系的变化。当前的供给很可能没有跟上需求的总量，应该来说是处在这样的一个位置上。

供给为什么没有跟上这个需求的总量？一个原因可能是之前去产能还是比较彻底的。2021年的六月是能繁母猪存栏量的最高点，也是最近的一两个猪周期里面的最高点，从七月开始，能繁母猪存栏量一直掉到了今年的四月结束，所以这个高点和低点之间的关系，能繁母猪就被去产能了。

能繁母猪是干什么的？能繁母猪是产能，因为它是用来生小猪的，它不养了以后，这个能繁母猪就是去化了。相关部门披露的数据里面，今年3月底的数据，和去年6月份的数据相比，它产能去化的幅度大约是8.5%。

市场上有一些调研机构，他们自己有一些样本监测中心，他们统计的数据，去产能化的幅度，在去年的六月到今年的三月的时候，大约是17%-18%。如果是使用17%-18%的数据口径的话，那其实的产能去化的幅度就还是蛮彻底的。因为去化比较彻底，市场上现在的表现就是没有太多的猪，我们认为这个可能性是比较大的。

因为，今年的国庆，从传统来看，它不是旺季，在不是一个特别旺的情况下，竟然还创出了价格的新高，可能倒推过来，既然不是需求带起来的，很有可能就是由于供给不足引起的。除了猪养在手上不愿意出栏，想等一个更高的价格这个情况之外，那很重要的就是能繁母猪的去化可能会比较彻底，所以这个其实才是影响猪肉价格的最重要的逻辑。

养殖户捂栏不捂栏其实是阶段性的，它就是一两个月、两三个月的事，它不会本质去决定猪周期的价格方向和变化的幅度，这个不是最重要的原因，最重要的原因还是能繁母猪存栏量它的边际变化的改善程度。

再稍微展开讲一下能繁母猪，它是养猪行业的产能。它是专门用来生小猪的，能繁母猪怀孕生小猪的这个过程，我们叫做育种，一般是要四个月左右的时间，小猪生下来以后，就进入到一个育肥阶段，一般是六个月左右的时间。也就是这个小猪生下来以后养六个月，大概90到100公斤左右就可以出栏了，但捂栏一般会到130公斤左右。这种商业化养殖差不多就是到100公斤的标准就可以卖了，如果捂栏不卖就会捂成一个130公斤的大猪，如果全国的养殖户都是这么想的，就会导致价格进一步走高。但当价格走高了之后，不可能无限的捂在手上，全国的养殖户都一起卖就很容易造成市场上猪肉供给量暴增，会对价格造成一定的影响，这就是2020年到2021年猪肉价格崩的很厉害的其中一个原因。

我们回到当前的情况，能繁母猪去产能挺多，我们根据这个国庆的价格新高判断，就是之前去产能力度很大，这是第一个先决的条件。第二，5、6、7、8以及9月咨询机构报出来的能繁母猪的存栏量的环比增长数据，它没有一个大幅补栏的行为。它这个环比数据都是1%点多，没有在2%以上的。如果大家一看猪肉价格上去了，然后就疯狂补栏的话，这个数据一般是上的会很快的，比如到2%。大家不要小看环比2%的增长，因为它是一个月度复利的概念，持续一段时间之后，其实这个量是非常大的。但是现在是1%左右这样一个水平，并没有在疯狂地补栏，很有可能未来的供给也没有出现一个大的增长，需求旺季马上就要到了，很有可能价格还是会上去的。

供给对于养殖行业的价格影响，确实是非常重要的。然后再叠加养殖户阶段性压栏，就会造成阶段性的供需错配。但它不是最核心的因素，最核心的因素是：第一，底部去化的程度高不高；第二，底部补栏的情绪高不高；第三，手上有猪的养殖户压栏的情绪高不高，主要就是从这几个方面就能够去判断未来一段时间猪肉供给的变化，然后再进一步去判断猪肉价格的变化方向。

主持人：其实主导本轮价格走势最核心的在供给端，供给端的本质上还是因为过去产能过剩。猪价过低，所以养猪的人觉得养猪并不划算，或者说他的收入比他的成本可能还要低，这种时候他就去产能，然后在去产量的过程之中，市场上有千万的养殖户，他在判断未来趋势的时候，并不能准确预估未来需求供给的缺口，所以当他看到价格很低的时候，他扛不住了，觉得养猪还亏钱，就不养了，就开始去产能。

因为猪出生到出栏这个过程周期基本在十个月左右，周期是非常长的。所以在运行的过程中一旦供给缺口出来之后，很难马上进行补足，这种产能缺口会很快体现在推动猪肉价格上。所以在当前，虽然猪肉价格不低了，但往后来看只要供给和需求之间的缺口存在，那价格仍然可能会有进一步上升的可能。从整季度来看，基本面给出的信号是猪肉的产能缺口导致价格可能会进一步上行，即使不上行，也会比较坚挺。

4、养殖行业基本面确定性相对较高

主持人：我们可以发现养殖板块的确定性相对来说是比较高的，而四季度是全年收官之战，从现在市场外部的环境上来看，市场的情绪是比较低的，市场已经不再是围绕经济复苏这条主线，而更多的是围绕经济这条线，所以从交易的逻辑上会发现，在八月中旬以来涨得比较多的基本上就是上游的周期产品，包括能源相关、农业相关、原材料这些主线，所以围绕经济展开这些结构性投资可能是一个比较好的选择。

这里想问一下，首先您觉得从投资的角度上来说，追逐确定性是不是四季度的一个逻辑？第二就是说您觉得养殖ETF在确定性上是不是有相应的优势？

梁总：我先回答第二个问题，我觉得首先养殖ETF（159865）的基本面确定性还是比较高的，但是资本市场有时候想法不完全一致。养殖ETF在九月的表现其实是不好的，是调整下跌的，但是猪肉的价格其实从四月就触底，然后五六月就开始慢慢筑底回升，六月、七月往上冲这样的一个状态，八九月就是在高位震荡调整了一段时间。

而粮食价格其实就是饲料的价格，对猪肉成本来说，现在都不是问题，因为猪肉价格的平均成本差不多是在十五元/公斤，这是它的平均成本，现在都卖到26.5元/公斤了，肯定可以远远覆盖它的成本。到了现在远高于成本的价格，但是九月养殖ETF反而是跌的，所以其实是非常有意思的一个事情。我们认为这是一个暂时的行为，猪肉价格在20元/公斤的时候，市场认为可能不会维持太长时间，这可能是市场当时的一个担忧。所以国庆期间猪肉价格创出新高，我觉得对于资本市场的情绪来说是一件非常正面的事情。供给确实比较紧缺，市场也会认可这个价格，反过来由于价格创出新高驱动资本市场去更进一步了解基本面，而这也会让资金在四季度去追逐养殖板块的相对确定性。

所以我们认为三、四季度，甚至明年的一季度养殖行业的基本面应该都是好的，季报应该都是可以比较坚挺。但基本面的强劲不绝对等于二级市场上会有同样的表现。国庆期间的猪肉价格表现，会驱动大家对于养殖行业基本面的思考，那之前的担忧就会驱散了。

养殖ETF（159865）在九月的时候，最低点价格甚至跌破了8毛钱，这是非常难以想象的。因为这个产品最低价格是在2021年的9月1号，是0.7元左右的价格。然后今年9月份的时候又回到了7字头的时代。但是猪肉价格上一轮的最低点是2021年的国庆期间（10.8元/公斤），一年后在今年的国庆创出了价格上的新高（26.5元/公斤），这个价格已经不止翻倍了，但是二级市场没有表现出翻倍的现象，甚至还回到了0.7这个7字头的价格时代。所以这个里面其实是非常有意思的一件事情，我认为其实大家是在博弈未来猪肉价格的坚挺空间，而国庆期间这个价格新高是一个非常好的信号，它可以强化一个预期，就是猪肉价格可以持续在高位运行一段时间。四季度养殖ETF（159865）相关产品还是具有一定的确定性的，因为市场之前对价格的预期走低了，现在基本面上的确定性导致二级市场的表现有可能也会跟着发生纠偏。

我们再接着来说大盘里面它的确定性的情况，我们觉得如果四季度表现不太好的话，那养殖ETF应该来说会成为一些资金选择的一个比较确定的方向，因为它的基本面相对来说还是确定的。由于经济整体的表现、很多行业可能都不是特别理想，那养殖行业的业绩表现相对还是不错的，属于绿丛中的一点红。

其实我们也会看到，由于公共卫生事件带来的一些经济上的悲观预期可能也会慢慢走过去。在这样的过程中，市场有可能是在不断的寻底、然后筑底的过程，也不排除四季度，大盘它也会出现一定机会的可能性。如果大盘出现了一些阶段性、整体性的机会，市场有可能就会去选择一些更有进攻性的品种，这种情况也是可能存在的。参考一下今年四月底到七月初这样的一个反弹的阶段，科技成长板块可能会是更受欢迎的。如果市场整体机会比较好的话，有可能会分流一部分，像养殖行业或者说其他行业的一些资金，这种情况也是可能出现的。

但整体来看，我们觉得养殖行业大家还是可以考虑把它作为投资组合里的一部分，不要全部买一个品种，因为没有什么东西都是100%确定的。我们觉得可能比较适合做什么呢？就是作为一种不确定性的一个防守，可以放在你的组合里，有可能会使你的投资组合有一个优化的表现。

主持人：基本面来看，刚才也说到了，我们至少先看到明年一季度。明年二季度以后养殖的基本面是什么样的，我们可能还要走一步看一步，就是等到更多的数据和信息后再去判断。所以这个是养殖行业和养殖ETF（159865）的情况。

这一期，我们也称之为叫国庆之后的特别节目，站在当前的时点，第一，市场比我们之前的预期可能要更悲观一点；第二，在情绪比较低的这个环境下，起码站在当下这个时间，我要追逐相对的确定性，然后在确定性的中沿着经济的主线来看的话，养殖对应的这个猪周期板块，无论是从市场定价，还是从基本面的角度，一方面基本面确定性比较高，另一方面它的定价相对来说也是比较充分，甚至还有回调的情况，所以现在估值相对于它的确定性来说并不是特别的高，我们觉得沿着防御的这个思路去进行相应配置是比较好的方案。

这一期非常感谢梁总能做客我们的直播间，希望大家在国庆假期回来后，能根据最新的信息及时对局势、对确定性比较高的板块、对四季度布局的方案，形成初步的理解和认知。