去年11月高喊“站在新一轮牛市起点”，半夏投资李蓓今年1月权益类减仓了，同时却见另一动作lg...

　　由“私募女王”李蓓执掌的半夏投资发布的最新月报显示，截至今年1月末，旗下产品的组合出现较大变化：权益类资产的净仓位下降到43.20％，商品的净空头仓位升至15％以上，债券类资产净仓位升至9％。

　　不难发现，李蓓在1月份进行了大举调仓，其中，1个月卖出近一半的权益仓位，甚至比去年10月末仓位还低，并开始对商品建立空头仓位。此前，李蓓还表示，A股市场很有可能已经走过了最低点，站在新一轮长期牛市的起点。那么，此番降低旗下产品仓位的原因究竟为何？

　　答案或在向持有人发出的最新月报。李蓓认为，当前市场存在着一定的“预期差”，因而权益类资产将陷入震荡，单边做多的性价比下降。不过，拉长时间来看，她也表示，今年大方向上挺好的，没有特别大风险，毕竟我们在“双低”的起点上。但是结构上的预期是不是偏离和一致，这会有风格转换上的风险，均衡的管理人问题不大。

　　李蓓旗下产品齐降权益仓位

　　凭借去年“精准”抄底A股的李蓓，在自年初以来的市场中其“一举一动”都颇受关注。

　　私募排排网的数据显示，截至1月，李蓓的年化收益已经达到34％，回撤仅为-9.47％。其中，半夏宏观对冲二期、半夏宏观对冲、半夏稳健混合宏观对冲等3只产品还登上人气私募基金榜单。

　　而根据李蓓执掌的半夏投资向持有人发出最新月报，截至今年 1 月末，旗下产品的组合出现较大变化。其中，权益类资产的净仓位下降到43.20％，商品的净空头仓位升至15％以上，债券类资产净仓位升至9％。对比2022年末，商品从净多头变成了净空头，权益仓位从近九成下降到不足五成，债券则明显增持。

　　数据来源：产品运作报告

　　纵观李蓓自去年以来的调仓路径，以权益仓位为例，其在去年下半年时坚定加仓，并在去年11月时大幅提高仓位。

　　彼时，李蓓在发给持有人的报告中称，这是A股两年弱市的最后一波下跌，认为后续市场的潜在下跌空间已经非常有限，由于当前市场情绪悲观，基本面底有可能提前出现。而在此番判断的前后也恰是市场阶段底部探明之时。

　　而在其去年年末的对冲策略月报中，李蓓表示在2022年的最后两个月显著加大权益仓位，截至2022年末，宏观对冲产品的权益净仓位达到87.80％。同时，李蓓还再次强调，A股市场很有可能已经走过了最低点，站在新一轮长期牛市的起点，未来中国经济的复苏会是温和的。

　　关注市场“预期差”

　　事实上，在持续加仓的百亿私募方面，李蓓的半夏投资是其中的典型代表之一。作为近年收益最突出的宏观策略私募机构之一，李蓓执掌的半夏投资规模在2022年逆势突破百亿元。

　　那么，就在市场逐渐印证其此前判断，乐观之声渐起的背景下，李蓓此番减仓的原因究竟为何？

　　值得一提的是，李蓓主打的宏观策略属于“小众策略”。不同于常见的股票多头策略，宏观策略常常会大幅调整各种大类资产的布局比例。涉足资产类别多，组合进攻性和防御性更强，宏观视野突出，是这类策略管理人的重要特征。

　　在调仓举动的背后，在李蓓看来，2023年国内经济复苏比较温和，与当前市场存在着一定的“预期差”。此外，美国的就业市场和通胀的韧性极强，过去三个月的美元颓势可能会阶段性逆转，而对全球风险资产价格构成压力。

　　基于上述判断，半夏投资认为，后市权益类资产将陷入震荡，单边做多的性价比下降，因此减少了权益类的净多仓到中等水平，增加了权益类的套利对冲头寸，并开始布局一些商品类和债券类的机会。

　　李蓓表示，半夏是做宏观对冲的，和多头管理人不一样，宏观对冲可以用衍生工具，基于对市场判断，选用不同工具。如果判断市场温和震荡，宏观对冲可以使用类似于雪球的衍生工具，只要不是大跌25％以上，会取得15％的年化收益；如果市场快速上涨，可以买入看涨期权或股指期货，风格和多空转换是比较灵活的。

　　李蓓认为，今年以来政策在“放水”力度上是比较克制的，是立足于长远的可持续性，不是短期放大水的刺激，由于经济位置等的巨大差异，期待中国消费如海外那样强劲复苏是比较难的。所以，只看2023年的话，经济复苏将是比较温和的。进而，经济复苏既不足以推动利率上涨，也将不足以推动大部分工业品需求上涨。

　　展望后市，她认为，近期受事件性因素可能对外资的行为产生影响，由北上资金主导的大白马风格会减弱，市场可能会偏内资主导的结构化行情，风格偏好从大盘价值、大盘成长转向小盘成长，军工、芯片、高景气进口替代赛道可能表现较好，而去年11月以来大涨的消费、互联网白马、金融等可能表现相对平淡。