【深度分析】Coinbase：从交易平台到多元化加密生态的转型之路lg...

核心要点

• 从交易到生态系统：Coinbase已经从专注于交易的平台发展为一个多产品生态系统，通过多元化收入来源减少对波动性交易手续费的依赖。
• 全球扩张：Coinbase正在全球范围内扩张，并通过合作伙伴关系将加密货币融入日常金融服务。
• 被低估的潜力：Coinbase当前500亿美元的市值低于其750亿至870亿美元的潜在估值，这一潜力来自机构交易业务和全球扩张的驱动。

随着加密货币市场逐渐成熟，Coinbase正在从以交易为核心的交易所转型为一个多维度的金融生态系统。通过多元化收入来源和全球化布局，Coinbase正在为不断演变的加密经济奠定长期增长的基础。

Coinbase起源故事：从零到一

Coinbase成立于2012年，是零售加密货币交易的先驱。当时，加密货币仍是一个小众资产类别，而Coinbase提供了一种对新手友好的交易平台，迅速吸引了用户。它早期的成功主要得益于比特币价格的快速飙升，这吸引了大量散户投资者，并奠定了Coinbase作为加密货币可信平台的声誉。

2021年，Coinbase的IPO成为公司的重要里程碑。然而，其业务对交易手续费的高度依赖使其表现与市场波动紧密相关。尤其是在2022年的熊市期间，这一依赖暴露了公司的脆弱性，迫使Coinbase进行战略转型。如今，Coinbase已发展为一家多元化的企业，为散户交易者、机构投资者以及开发者提供越来越丰富的产品组合。

Coinbase与比特币相关性

来源：Tradingview

Coinbase的股价大多数时候反映了比特币BTC的走势，这其实是因为公司历史上对交易量的高度依赖。作为一家加密货币交易所，Coinbase的收入主要来自交易活动的手续费，而这些手续费与平台上的交易量成正比。

在牛市中，例如2024年第四季度的比特币价格上涨，零售和机构参与者的交易活跃度会显著提升，不仅吸引了大量新用户，还重新激活了许多长期未使用账户。相反，在熊市中，例如2022年的加密寒冬，随着市场恐慌情绪主导，用户更倾向于持币观望而非交易，整体交易量大幅下降，导致公司收入下滑。

这种动态关系带来了不对称性：在市场上涨时，公司收入增长强劲，而在市场低迷时，收入下降较为缓和。这主要源于用户行为的驱动。在牛市中，市场的狂热情绪推动用户参与，不仅有新用户涌入购买比特币或热门代币，还会让长期不活跃的用户重新登录，查看账户余额或进行交易。而在熊市中，用户更多采取观望策略，导致交易手续费和平台活动的减少。

与Binance等竞争对手相比，Coinbase的手续费较高，这一直是争议的焦点。D但这一溢价体现了Coinbase对监管合规、用户体验和安全性的重视。这些优势使Coinbase成为初学者和机构投资者的首选平台。

来源：Tradingkey.com

为了解决手续费问题，Coinbase推出了Coinbase One，每月订阅费用为29.99美元，专为高频交易用户提供零手续费交易的优惠方案。但Coinbase也不仅仅是一个靠佣金生存的平台。其多产品模式有效降低了对交易收入的依赖，这与单纯依靠交易手续费的交易所形成鲜明对比。尽管如果加密货币价格出现暴跌或长期停滞，交易量仍可能大幅减少，但Coinbase的多元化布局和专注于实用性的产品策略为其提供了一定的缓冲，降低了风险敞口。如下图展示了Coinbase营收的构成，70%来自于平台上的交易。

来源：Company Financials,Tradingkey.com

未来增长：从交易到生态系统

Coinbase正在战略性地从单一交易平台转型为一个多产品生态系统，其未来增长的核心驱动力包括以下亮点：

Base：领先的Layer2区块链

Base是Coinbase开发的Layer2区块链，迅速成为Web3基础设施中的重要组成部分。这一区块链旨在解决以太坊网络的可扩展性问题，通过显著提升交易速度并降低Gas费用，为去中心化应用（dApps）、DeFi平台、NFT市场和区块链游戏提供了更高效的环境。

• Base智能钱包：简化了用户访问链上应用的流程。
• Coinbase Wrapped Bitcoin(cbBTC)：一种由Coinbase提供支持的ERC20代币，专为扩展比特币的应用场景而设计。cbBTC的运作机制是这样的：用户将自己的比特币存入Coinbase的托管账户，随后获得等量的cbBTC（1:1支持）。每一个cbBTC都直接由真实的比特币作为担保，这意味着用户可以随时将cbBTC兑换回比特币。cbBTC的关键优势在于，它允许用户在以太坊、Solana和Base等区块链上使用比特币的价值。这些区块链支持丰富的去中心化应用（dApps），包括DeFi借贷、质押、流动性挖矿、NFT交易和区块链游戏等功能，而比特币原生网络无法直接实现这些操作。
• 开发者友好：Base与以太坊虚拟机完全兼容，开发者可以在几乎无需调整的情况下部署他们的应用程序。

Coinbase One：订阅用户激增

Coinbase One已吸引超过60万订阅用户，年化收入达到2.16亿美元。该订阅模式不仅为活跃用户降低了交易成本，还推动了其他产品，如质押和支付服务的交叉销售。随着全球加密货币采用率的持续增长，Coinbase One拥有巨大的扩展潜力。

USDC：稳定币的巨大潜力

USDC是一种与Coinbase密切相关的稳定币，由Circle发行并通过与Coinbase的合作支持。USDC已成为Coinbase生态系统的核心支柱之一。2024年的关键指标包括：

• 流通量增长：USDC的整体流通量同比增长79%，超越了其他主要稳定币。USDC的历史累计交易量已突破20万亿美元，同时保持了显著的月度交易量。
• 收入增长：Coinbase的稳定币收入（包括USDC）同比增长31%，全年达到9.1亿美元。这一收入的核心来源是USDC储备金的利息收益。
• USDC储备金的运作机制：当用户用1美元购买1枚USDC时，这1美元会被存入USDC的储备账户中，Circle和Coinbase会将这些美元存入储备金账户。这些储备金被用来支持所有流通中的USDC，确保任何时候用户都可以将USDC以1:1的比例兑换回美元。为了让储备金不闲置并产生收益，Circle和Coinbase会将这些资金投资于安全性高、流动性强的金融工具，如短期美国国债或者存在银行中吃利息。根据Coinbase和Circle的合作协议，Coinbase从USDC储备金的利息收入中分得50%。随着USDC流通量的增加，储备金规模扩大，投资金额随之增长，再加上市场利率上升，这些因素共同推动了Coinbase稳定币收入的显著增长。

来源：Coinbase

USDC的快速增长和稳定的收入生成能力使其成为Coinbase生态系统中至关重要的一部分，同时也为其在加密金融领域的主导地位提供了强有力的支持。

国际市场的拓展：

Coinbase的国际收入在2024年第四季度达到了总收入的18%，这反映了其成功的全球扩展努力。过去两年中，公司已进入四个新市场，由于本地化的支付和合规策略，这些市场目前均已实现盈利。

印度作为一个关键市场尤为突出：

·根据Chainalysis2024年的数据，印度在基层加密货币采用率上排名第一。

• 印度拥有全球12%的链上开发者，显示出巨大的未开发潜力。
• 印度金融情报单位（FIU）的监管批准为Coinbase在2025年重新进入市场铺平了道路，此前因监管挑战而退出。

凭借其在合规和基础设施方面的专业知识，Coinbase有望充分利用印度快速增长的加密货币采用率。

支付：下一个前沿领域

目前，加密货币仅占全球GDP的0.5%-1%，但到2030年这一比例可能增长至5%-10%，这标志着加密货币从以交易为核心的起源向主流金融工具的转变。而Coinbase致力于将加密货币打造为一种更加快速，无障碍，全球通用的支付基础设施，从而重新定义全球价值的流动方式。

来源：Agile Dynamics Tech Research and Analysis

2024年，Coinbase在这一愿景上取得了显著进展。其智能钱包的推出简化了用户入门流程，实现了活跃用户的显著增长。此外，cbBTC获得了广泛关注，减少了对稳定币的依赖。这些创新使Coinbase能够直接捕捉点对点交易，绕过传统中介机构。

战略合作伙伴关系进一步加速了这一转型：

• Visa支持加密货币与法币的即时兑换，提升了机构和零售用户的流动性。
• Stripe利用USDC处理预计达1000亿美元的跨境资金流动，扩大了Coinbase在汇款和商户支付领域的作用。
• Coinbase卡拥有20万月活跃用户，领先竞争对手30%，并将加密货币无缝融入日常消费。

通过利用区块链的高效性，这些举措减少了对市场波动的依赖，并将Coinbase定位为新兴的5万亿美元支付生态系统的基石。

RWA代币化：重新定义所有权

除了支付领域，Coinbase正在推动RWA的代币化，将传统金融与加密货币相结合，并将自身定位为加密经济的主要金融枢纽。Coinbase目前正通过投资瑞士RWA发行商BackedFi进军美国股票市场，该公司在2024年从Coinbase Ventures筹集了950万美元。Coinbase的野心远不止于支付或其自身股票（$COIN），它真正的目标更为宏大：将苹果和特斯拉等股票引入链上。

在Base上进行的代币化，使得全球交易可以24小时不间断进行，绕过纳斯达克有限的交易时间，并且与传统的T+2结算系统相比，提供几乎即时的结算。Base在2024年第四季度处理了250亿美元的支付交易量，证明了其扩展能力。此外，智能合约解锁了新的可能性，例如衍生品、指数、分数股和保证金产品，这些功能远远超过了传统平台的能力。通过链上证券化减少中间商，降低成本，并使全球投资者，从纽约到尼日利亚，都可以随时交易。为什么要坚持使用纳斯达克，当Coinbase提供了更好的替代方案？

这一战略与Coinbase的长期愿景一致，即超越交易，涵盖资产所有权。股票、房地产和债务的代币化可能彻底改变资本市场，截至2024年12月，已有135亿美元的RWA被代币化。尽管监管障碍，不如不明确的证券型代币发行（STO）框架）仍然存在，但美国支持加密货币的监管转变可能为此铺平道路。Coinbase不仅在连接传统金融与去中心化金融，它正在重新定义金融。

估值指标

获客与留存：Coinbase的营销策略通过双管齐下的方式充分利用加密货币市场的波动性，推动其在2024年第四季度实现了970万月交易用户（MTUs），环比增长24%：

• 新用户获取：Coinbase通过上线新币种制造热度，吸引首次用户，同时利用比特币和以太坊的知名度和大市值，作为用户稳定的入门选择。
• 唤醒老用户：在熊市中长期不活跃的休眠用户，往往会在价格飙升或重大新闻时重新活跃起来。这些用户已经注册过，无需额外成本就能重新使用平台，查看余额、进行交易或尝试新服务，比如Coinbase卡或贷款产品。

这种双重策略不仅提升了用户的终身价值，还将一次性交易者转化为长期参与者。此外，Coinbase One的全球推广进一步提高了用户留存率，增强了Coinbase的竞争力。

来源：Company Financials,Tradingkey.com

交易量：Coinbase2024年第四季度的交易量达到4390亿美元，展现了其满足多样化加密货币需求的能力。平台资产规模达4040亿美元，约占整个加密货币市场的12%。比特币和以太坊仍然是交易活动的主要驱动力，而像PEPE这样的新上线代币则大幅提升了散户的参与度。

·散户交易：散户交易量飙升至940亿美元，环比增长176%。Coinbase吸引了那些既追求稳定又希望抓住新兴机会的个人投资者。

• 机构交易：机构贡献了近80%的交易量，其交易量攀升至3450亿美元，环比增长128%。这一增长主要得益于Coinbase Prime和托管服务的推动。目前，Coinbase托管的资产规模已达2200亿美元，而Coinbase Prime为对冲基金和ETF发行商提供的融资贷款规模也创下历史新高。此外，2024年比特币ETF的获批以及新增的92种衍生品资产，进一步增强了Coinbase对机构客户的吸引力，巩固了其作为领先机构平台的地位。

来源：Company Financials,Tradingkey.com

估值：被低估的潜力

Coinbase目前500亿美元的市值并未充分反映其作为多元化金融平台的潜力。通过分析其收入来源和增长引擎，我们估算其内在价值在750亿至870亿美元之间。这一估值综合考虑了其稳定的收入基础、新兴的增长机会以及对市场波动的敏感性。

来源：Tradingkey.com

结论

Coinbase已经超越了单纯的加密货币交易所角色，成为更广泛的加密经济的重要支柱。通过其向支付、订阅和基础设施的战略转型，以及对国际扩展的重视，Coinbase为长期增长奠定了坚实基础。

我们的估值显示其内在价值在750亿至870亿美元之间，相较于当前500亿美元的市值，存在的上涨潜力。尽管监管不确定性和加密货币市场波动等风险依然存在，但Coinbase多元化的收入来源和强大的执行能力，使其成为加密经济下一阶段发展中极具吸引力的投资选择。

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