中泰证券：给予中国电建买入评级lg...

中泰证券股份有限公司耿鹏智近期对中国电建进行研究并发布了研究报告《2022年1-9月经营数据点评：需求、资金共振，前三季度新签金额高增48%、预期差显著》，本报告对中国电建给出买入评级，当前股价为7.43元。

　　中国电建(601669)
　　事件：公司发布2022年1-9月份主要经营情况公告。2022年前三季度，公司累计新签合同额7730.28亿元，同比增长48.49%。
　　需求、资金共振，9月新签大增103%
　　22M9新签1085.34亿元，同比大增103%，22Q3单季度新签高增42%，22Q1-3累计新签7730亿元，同比高增48%。我们认为：22Q3新签高增一方面或受益于国内下游电力、水利投资高增：22M1-8，全国主要发电企业电源工程建设投资3209亿元，yoy+18.7%；22Q1-3，全国落实/完成水利建设投资分别1.06/0.82万亿元，同比高增53%/64%；另一方面或受益重大基础设施项目配套资金到位，项目落地提速：9月社融增量超预期，企业部门中长期贷款同比多增6540亿元，或系两批次6000亿元政策性开发性金融工具逐步投放到位，“稳投资”成效体现。
　　业务聚焦“水能砂城数”，订单结构显著调整
　　22Q1-3，公司能源电力、水资源与环境业务新签占比合计61.10%,较上述业务2021年全年占比50.51%提升10.58pct。其中：1）能源电力：22Q1-3新签3183.51亿元（21年全年：新签2400.00亿元），新签占比41.18%，较2021年全年占比32.81%提升8.37pct。我们分析能源电力订单高增一方面系置入电网辅业资产增厚火电、电网工程端订单，另一方面公司作为新能源及抽水蓄能电站建设龙头，国内风光电站规划设计市占率超60%、抽蓄电站设计及建设市占率超90%，或充分受益“双碳”目标下我国新能源及抽水蓄能建设提速。2）水资源与环境：22Q1-3累计新签1539.50亿元（21年全年：新签1295.00亿元），新签占比20%，较2021年全年占比17.70%提升2.21pct。3）基础设施：22Q1-3新签2872.10亿元（21年全年：新签3620.00亿元），新签占比37.15%，较2021年全年占比49.49%降低12.33pct。
　　双重预期差：新置入电网辅业资产增厚业绩，绿色砂石业务有望持续贡献估值增量
　　预期差1：电力投资上行背景下，公司新置入电网辅业资产业绩占比有望超预期。当前市场尚未充分认知置入火电及电网辅业资产对公司业绩增厚。2022年9月12日，我们外发专题报告《电力起势，掘金工程》中已提示：“22H1，公司新并表17家火电&电网勘测/工程建设企业，贡献公司当期净利润/归母净利润23.0%/31.0%。”据国家能源局9月21日发布数据：22M1-8，全国主要发电企业电源工程建设投资3209亿元，同比高增18.7%，其中火电电源工程投资高增60.1%，光伏电源工程投资高增大增323.8%。
　　预期差2：公司绿色砂石业务“投建营”优势显著，定位五大核心主业，“十四五”末产能规划目标4亿吨，有望持续贡献估值增量。
　　（1）工程开发经验足、技术行业领先。公司为我国绿色机制砂石技术开创者、行业标准制定相继为三峡工程、南水北调、白鹤滩水电站、川藏铁路等项目供应绿色砂石骨料。累计承建国内外绿色机制砂石项目200余个，规模储量达30亿吨，年生产能力达1.25亿吨。
　　（2）定位战略性业务，发展路径清晰。公司主业定位为“水、能、砂、城、数”五个领域，于2021年年报中提出：1）做大绿色砂石业务，向基础设施供应链上游的建筑材料领域发力，加大绿色砂石业务布局，推进绿色建材业务投建营一体化发展。2）2021年，公司绿色砂石建材业务完成投资20.79亿元，2022年计划投资116.83亿元，较2021年增加561.95%；于2022年中报中提出：计划2022年新增绿色砂石项目年产能4320万吨。“十四五”期间，公司绿色砂石业务国内投资规划目标为500亿元，预计至2025年末，公司绿色砂石骨料年生产总规模达到4亿吨左右。
　　（3）22H1末已投运产能超5000万吨，业绩可观。截至22H1末，公司已获取绿色砂石项目采矿权共计10个，已获砂石资源储量42.83亿吨，设计年产能2.32亿吨，投资规模约347亿元。已进入运营期的绿色砂石项目有3个，设计产能6054万吨，已投运产能5013万吨。22H1，公司绿色砂石骨料业务实现营业收入16.15亿元，净利润4.74亿元。
　　分部估值法下公司2023年业绩对应合理估值为1552亿元，上调至“买入”评级
　　公司工程承包、电力投资与运营、绿色砂石业务对应可比公司估值如下：
　　工程承包：考虑到置入优质辅业公司充实火电和电网工程订单、提升营收，在2021年营收3730亿元基础上，我们预计2022年、2023年营收分别5194、5926亿元，2021-2023年工程建设板块营收CAGR+26%，对应2022、2023年归母净利86.2、100.8亿元。考虑到“十四五”期间全国新能源、火电、抽蓄资本开支有望保持较高增速，公司成长动能足，给予2023年9xPE，对应2023年分部估值907亿元。
　　电力投资与运营：2021年末公司控股装机17.4GW，基于公司提出“十四五”期间拟新增控股投产风光电装机容量30GW，结合公司2021年新增装机1.24GW、22H1新获取新能源装机10GW，我们假设：2022/2023年新增装机分别7/9GW，对应年末装机分别达到24.4/33.4GW，测算得到：电力运营业务2022、2023年归母净利分别26.5/34.9亿元，给予2023年15xPE，对应2023年分部估值524亿元。
　　绿色砂石：22H1，板块营收16.15亿元，净利润4.7亿元，截至22H1末、公司已投运砂石产能5013.1万吨，计划2022年新增产能4320万吨，2025年末产能达4亿吨。根据公司核心砂石基地产量信息、结合产能规划，我们做如下假设：1）公司22H1产销砂石2190万吨，对应产能利用率44%；2）至2022、2023年末，公司投运砂石产能分别达1、2亿吨，考虑到新获矿山开发建设节奏提速，对应产能利用率分别为45%/46%；3）吨盈利能力总体保持平稳。基于以上假设，我们测算得到：公司2022、2023年绿色砂石业务对应净利润分别为9.9、20.2、31.7亿元。给予2023年6xPE，对应2023年分部估值121亿元。
　　盈利预测与投资建议：考虑到电网辅业资产注入及新能源装机投运、砂石业务产能增加等综合因素，我们预计公司2022-2024年营业收入5718.77、6516.33、7227.26亿元，同比增长27.56%、13.95%、10.91%，归母净利润110.37、127.77、148.94亿元，同比增长27.86%、15.76%、16.57%，对应EPS为0.73、0.84、0.98元。现价对应PE为10.0、8.6、7.4倍。基于分部估值法，公司2023年业绩对应合理估值1552亿元，2022年10月14日收盘价对应市值1101亿元，当前公司价值低估，上调至“买入”评级。
　　风险提示事件：新能源工程订单推进节奏不及预期；公司新能源“投建营”业务进展不及预期；电力运营业务毛利率波动。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国信证券王蔚祺研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.74%，其预测2022年度归属净利润为盈利117.62亿，根据现价换算的预测PE为9.44。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有24家机构给出评级，买入评级18家，增持评级6家；过去90天内机构目标均价为11.11。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，中国电建（601669）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力一般，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、有息资产负债率、应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标2星，好价格指标3.5星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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