赤峰黄金通过聆讯，黄金赛道上的潜力之选lg...

2月17日，赤峰吉隆黄金矿业股份有限公司（以下简称“赤峰黄金”）成功通过港交所聆讯，向着资本市场迈出关键一步。成功上市后，赤峰黄金也将成为AH两地上市的大陆公司之一。

一、公司概况：国内同行中增长最快

赤峰黄金主要从事黄金的采、选和销售业务，业务布局广泛，截至最后实际可行日期，公司拥有并经营7个黄金及多金属矿山，分布于中国、东南亚和西非等地。这些矿山资源丰富，为公司的持续发展提供了坚实的基础。公司在中国运营的五龙金矿、吉隆金矿、锦泰金矿、华泰金矿，以及在老挝的塞班金铜矿和加纳的瓦萨金矿，都是公司黄金生产的重要据点。此外，公司还在中国吉林省运营瀚丰多金属矿，其主要产品包括锌精粉、铅精粉、铜精粉和钼精粉，并且计划在老挝开发稀土资源，不断拓展业务领域。

凭借其广泛的业务布局和优质的资源，赤峰黄金在行业内取得了显著成绩。根据弗若斯特沙利文报告，公司是国内同行中增长率最高的主要黄金生产商，自2021年至2023年，黄金产量实现了33.1%的复合年增长率，远超国内主要上市黄金生产商平均增长率16.4%。在黄金资源量和产量方面，公司在国内均排名第五，截至2024年9月30日，拥有的黄金资源量为12.5百万盎司，2023年的黄金产量为461.5千盎司。公司的运营效率也十分突出，黄金全维持成本低于全球平均水平，截至2023年12月31日止年度，单位全维持成本仅为1,179.1美元/盎司，处于全球黄金矿业第一四分位数，而同期全球平均数约为1,348.5美元/盎司。这些成绩充分彰显了赤峰黄金在行业内的重要地位和强大竞争力。

二、业务模式：多元布局，协同发展

公司的主营业务围绕黄金开采展开，通过旗下多个矿山的高效运作，将开采的黄金加工成合质金及金精矿进行销售。在黄金开采过程中，公司根据不同矿山的地质条件和资源特点，采用多种先进的开采和选矿技术。在中国的五龙金矿、吉隆金矿及华泰金矿，主要采用削壁充填法进行地下开采，金泰矿业则采用露天开采方式；选矿方面，各矿山根据自身矿石特性，分别采用浮选工艺法、自流全泥氰化吸附提金法、炭浆法提金工艺等，确保了黄金的高效提取和生产。除了黄金开采，公司还积极拓展其他业务领域，如稀土资源勘探开发。公司于2021年初在塞班金铜矿矿区勘探过程中发现稀土元素，随后与厦门钨业成立合资公司赤金厦钨，专注于开发老挝稀土资源，为公司未来的发展开辟了新的增长路径。

从收入结构来看，公司的收入来源多元化，主要来自中国、老挝及加纳。于往绩记录期间，中国市场收入在2021-2023年及2024年1-9月分别占总收入的33.3%、23.5%、28.1%、28.8%；老挝市场收入占比分别为66.7%、47.9%、42.3%、37.4%；加纳市场收入占比在2022年1月收购GoldenStarResources后逐渐凸显，2022-2023年及2024年1-9月分别占总收入的28.6%、29.6%、33.8%。在产品方面，公司收入主要来源于黄金开采、其他矿产资源及其他业务。其中，黄金开采业务收入占比最大，且呈逐年上升趋势，2021-2023年及2024年1-9月分别占总收入的78.5%、84.6%、87.6%、89.4%，这充分体现了黄金开采业务在公司收入结构中的核心地位。其他矿产资源业务也为公司贡献了一定收入，如电解铜、锌精粉、铅精粉等产品的销售。

三、财务分析：业绩增长显著，盈利能力良好

在收入和盈利方面，赤峰黄金呈现出良好的增长态势。2021年公司收入为人民币3,782,624万元，2022年增长至6,266,787万元，2023年进一步增长至7,220,952万元。截至2024年9月30日止九个月，公司收入达到6,222,831万元，保持了快速的增长。净利润方面，2021年为613,408万元，2022年受收购GSWL导致财务及行政费用增加和海外高税率影响，净利润降至493,880万元，但2023年随着黄金销量及售价同比增加，净利润大幅增至871,585万元。2024年1-9月，净利润达到1,264,769万元，主要得益于黄金销量及平均售价的增加。公司收入和盈利的增长，得益于其不断扩大的业务规模、有效的成本控制以及良好的市场环境。

从毛利率和净利率来看，公司的盈利能力较强。2021-2023年及2024年1-9月，公司毛利率分别为33.2%、28.6%、32.6%、42.1%。其中，黄金开采业务的毛利率在2023年达到35.7%，2024年1-9月更是高达45.1%，这主要得益于公司在黄金开采成本控制方面的优势，以及黄金市场价格的有利波动。其他矿产资源业务的毛利率则相对波动较大，2021-2023年及2024年1-9月分别为60.9%、43.0%、13.1%、20.2%。净利率方面，公司在2021-2023年及2024年1-9月分别为16.2%、7.9%、12.1%、20.3%。整体来看，公司通过优化业务结构、降低成本等措施，保持了较高的毛利率和净利率水平，展现出良好的盈利能力和财务健康状况。

四、竞争优势：多维度优势构筑坚实壁垒

赤峰黄金在行业内具备多方面的竞争优势。公司作为中国最大的民营黄金生产商，在黄金产量及收入方面增长领先。其快速的业务扩张和产量增长，使其在市场中占据有利地位，市场前景广阔。公司在识别具协同效应的并购目标、执行交易以及整合全球业务方面拥有良好的过往记录。通过一系列成功的收购，如2018年收购LXML90%的股权、2022年收购GoldenStarResources的62%股权等，公司不断扩大业务规模，优化资源配置，提升了全球竞争力，也积累了丰富的海外经验，在国际市场上获得了较高的知名度。

持续的技术升级是赤峰黄金的又一重要优势。公司通过不断投入研发，实现了突破性的技术升级，持续降本增效，提高了盈利能力。在采矿、选矿等关键环节，公司采用先进的技术和设备，提高了资源利用率和生产效率。公司独特的“共生共长”企业文化以及长效的激励机制，为公司的发展提供了强大动力。这种企业文化凝聚了员工的力量，激励管理层和员工不断追求进步，实现持续成长。公司注重社会责任，致力于以高ESG标准推动绿色可持续发展，在环境保护、社会责任等方面表现出色，提升了公司的品牌形象和社会认可度。管理团队具备丰富的黄金行业经验和专业知识，在本地和全球的矿山运营方面拥有优秀的运营往绩，为公司的稳定发展提供了有力的保障。

五、行业前景：市场机遇与挑战并存

全球黄金行业规模庞大且前景广阔。从需求端来看，全球对黄金的需求主要分为珠宝、投资、央行储备及技术或工业用途。2019-2023年，全球黄金需求量增长，复合年增长率为0.6%，2023年达到143.7百万盎司。预计2024-2028年，受地缘政治不确定性以及技术和工业需求增加等因素影响，全球黄金需求量将以0.8%的复合年增长率稳步增长。中国作为世界最大的黄金消费国之一，其黄金需求在2019-2023年复合年增长率为1.3%，虽然未来珠宝需求可能减少，但投资及央行黄金需求的增加将使中国黄金需求保持稳定水平。从供应端来看，2023年全球矿产金产量为117.2百万盎司，预计2024-2028年在全球经济复苏、黄金需求强劲、金价上涨和采矿勘探技术进步的推动下，全球黄金供应量将以1.1%的复合年增长率增长。

黄金行业的竞争格局呈现出集中度提升的趋势。随着行业内的兼并及资源整合，大型黄金企业凭借高效运作、全球布局、资金实力等优势，在行业中占据主导地位。安全和环保要求等监管控制进一步收紧，使得设施老化、资源不足且竞争力不敌同行的黄金生产企业逐渐被淘汰，小型黄金企业也因生产成本增加而逐渐退出市场。黄金行业的CR10集中率从2021年的24.4%上升至2023年的25.6%。在这种竞争环境下，赤峰黄金凭借自身的资源优势、技术优势和规模优势，在行业竞争中处于有利地位，有望通过进一步的资源整合和业务拓展，提升市场份额。

在价格层面，在美联储降息背景下，黄金价格持续飙涨，进一步提升了黄金矿企业的投资价值。从历史数据来看，在美联储降息周期中，黄金价格往往呈现上升趋势。在 2007-2008 年全球金融危机后的降息周期里，黄金价格持续攀升。这一趋势对赤峰黄金这类黄金生产企业来说，无疑是重大利好。黄金价格上涨直接提升了公司的产品价值，在成本相对稳定的情况下，公司的盈利空间将得到显著扩大，有助于提升公司的财务业绩和市场竞争力。

六、估值分析：相比同行有更高的估值

与可比上市公司相比，赤峰黄金在产量增长率、成本控制等方面具有优势。在运营效率和成本控制方面，赤峰黄金的黄金全维持成本低于全球平均水平，在盈利能力上更具竞争力。在产量增长方面，赤峰黄金自2021年至2023年黄金产量实现了33.1%的复合年增长率，高于同行，显示出更强的增长动力。因此，赤峰黄金有望获得高于同行的估值。

实际在，在A股市场，赤峰黄金已经获得了较高的估值。按照PB估值来算，赤峰黄金A股的PB估值达到4.55倍，高于紫金矿业、中金黄金、山金国际等同行。在港股市场，如果按照对标同行中估值较高的紫金矿业计算，赤峰黄金的PB估值可以达到2.88倍，对应的股价为12.86港元，这可以作为参考。

$赤峰黄金(600988)$