三花智控赴港上市，制冷与汽车零部件双轮驱动的行业巨头lg...

1月15日，浙江三花智能控制股份有限公司已向香港联合交易所提交上市申请，此前其 A 股于 2005 年在深圳证券交易所上市（股票代码：002050）。此次谋求在香港联交所上市，旨在为业务发展及扩张筹集更多资金，强化企业形象与市场地位，并吸引海外投资者和人才。

一、公司概况：制冷与汽车零部件双轮驱动的行业巨头

浙江三花是全球领先的制冷空调控制元器件和汽车热管理系统零部件制造商。在制冷空调领域，其产品涵盖电子膨胀阀、四通换向阀、电磁阀、微通道换热器等关键控制元器件，广泛应用于家用空调、商用空调、工业制冷、冷链运输及热泵采暖等众多场景，成为全球家用、商用等市场自控元器件及系统技术解决方案的核心供应商。在汽车零部件方面，为新能源汽车和传统燃油车提供不可或缺的热管理系统零部件，如车用电子膨胀阀、电子水泵、电池冷却器及集成组件等，在汽车热管理系统市场占据重要地位。

自成立以来，公司成绩斐然。2005 年至 2023 年，收入复合年增长率达 23.8%，2023 年收入高达 246 亿元；净利润复合年增长率为 26.2%。截至 2024 年 9 月 30 日，公司拥有 4,000 多项国内专利、700 多项海外专利及 200 多项 PCT 专利，专利申请数量也颇为可观，彰显了强大的技术研发实力。在市场占有率方面，2023 年按收入计，公司制冷空调控制元器件全球市场占有率约 43.2%，四通换向阀、电子膨胀阀等多个产品按销量或出货量在全球市场排名第一；汽车零部件中，车用电子膨胀阀及集成组件按销量在全球市场占有率分别为 52.6%及 65.7%，同样名列前茅。

二、业务模式：多元业务协同发展，全球布局保障市场

公司主营业务聚焦于制冷空调电器零部件和汽车零部件的研发、制造与销售，并积极拓展仿生机器人机电执行器等新兴业务领域。在制冷空调电器零部件业务中，公司凭借深厚的技术积累和创新能力，不断开发和应用控制元器件、子系统及技术解决方案，有力地推动了建筑暖通空调（HVAC）系统和家电设备热管理系统的性能提升，满足了全球不同客户在各类制冷空调应用场景下的多样化需求。汽车零部件业务则紧密围绕新能源汽车和传统燃油车的热管理需求，充分发挥在阀、泵、换热器及集成组件研发方面的领先优势，为汽车制造商提供高效、可靠的热管理控制解决方案，有效保障了汽车运行过程中的热管理效能，与众多知名汽车品牌建立了长期稳定的合作关系。

从收入结构来看，制冷空调电器零部件和汽车零部件业务构成了公司的主要收入来源。在 2022 年及 2023 年的年度报告以及 2023 年和 2024 年截至 9 月 30 日的九个月期间，制冷空调电器零部件业务收入分别为 138.34 亿元、146.44 亿元、114.31 亿元和 124.51 亿元，占总收入的比例依次为 64.8%、59.6%、60.2%和 60.6%；汽车零部件业务收入分别为 75.14 亿元、99.14 亿元、75.45 亿元和 81.11 亿元，占比分别为 35.2%、40.4%、39.8%和 39.4%。这表明公司在两大核心业务板块上保持着相对稳定且均衡的发展态势，同时也在不断根据市场需求和行业趋势调整业务布局，以实现可持续的收入增长。

三、财务分析：业绩稳健增长，盈利水平良好

公司收入和盈利呈现出稳定增长的态势。在 2022 年至 2024 年期间，收入规模持续扩大。2022 年公司收入为 213.48 亿元，到 2023 年增长至 245.58 亿元，同比增长 15.0%；2024 年前九个月收入达到 205.63 亿元，较 2023 年同期增长 8.4%。净利润方面，2022 年净利润为 26.08 亿元，2023 年增长至 29.34 亿元，同比增长 12.5%；2024 年前九个月净利润为 23.19 亿元，保持着较高的盈利水平。这种增长得益于公司在市场拓展、产品创新以及成本控制等方面的有效举措，不断扩大市场份额，提升产品附加值，从而推动收入和利润的双提升。

毛利率和净利率是衡量公司盈利能力的重要指标。公司毛利率在 2022 年至 2024 年期间保持在较高水平且相对稳定。2022 年毛利率为 25.6%，2023 年提升至 27.4%，2024 年前九个月维持在 27.4%。净利率在 2022 年为 12.2%，2023 年为 11.9%，2024 年前九个月为 11.3%。毛利率的稳定得益于公司有效的成本管理和产品结构优化，通过规模效应降低生产成本，同时不断推出高附加值产品。净利率的变化则受到多种因素综合影响，包括市场竞争、研发投入、财务费用等，但总体保持在行业较好水平，反映了公司较强的盈利能力和抗风险能力。

四、竞争优势：多维度优势构筑坚实壁垒

作为全球最大的制冷空调控制元器件制造商和领先的汽车热管理系统零部件制造商，公司在规模上具有显著优势。在制冷空调领域，多年来持续保持高市场占有率，产品品类丰富且在多个细分产品市场排名第一，能够充分发挥规模经济效应，实现成本领先，在原材料采购、生产制造、研发投入等方面拥有更强的资源整合能力。在汽车热管理系统零部件市场，同样凭借领先的市场地位，与众多汽车制造商建立深度合作关系，保障了业务的稳定性和持续增长性，对上下游产业具有较强的议价能力和影响力。

公司高度重视研发创新，在技术研发上投入巨大。2022 年至 2024 年期间，研发费用占总收入的比例稳定在 4.5% - 4.8%之间，为产品创新和技术升级提供了坚实保障。公司拥有一支高素质的研发团队，截至 2024 年 9 月 30 日，全球研发人员超过 3,700 人，其中硕士及以上学历超 700 人。强大的研发实力使公司能够快速响应市场需求和技术变革，不断推出创新产品。如将空调领域的电子膨胀阀改进应用于汽车领域，获得 2017 年度 PACE 大奖，车用电子膨胀阀广泛应用于主流新能源汽车。此外，公司还拥有大量专利和多项行业标准制定权，在行业技术发展中处于引领地位，进一步巩固了竞争优势。

五、行业前景：规模增长强劲，竞争格局稳定

从行业规模来看，制冷空调控制元器件市场和汽车热管理系统零部件市场均呈现出良好的增长态势。在制冷空调控制元器件市场，按收入计，全球市场规模从 2019 年的 158 亿元增长至 2023 年的 204 亿元，预计到 2028 年将达到 304 亿元，2023 - 2028 年复合年增长率为 8.3%。中国作为全球最大的市场，其市场规模也在持续扩大，从 2019 年的 73 亿元增长至 2023 年的 100 亿元，预计 2028 年将达到 160 亿元，2023 - 2028 年复合年增长率为 9.9%。在汽车热管理系统零部件市场，全球市场规模从 2019 年的 1955 亿元增长至 2023 年的 2655 亿元，预计 2028 年将达到 5115 亿元，2023 - 2028 年复合年增长率为 14.0%。中国市场规模同样增长迅速，从 2019 年的 528 亿元增长至 2023 年的 1099 亿元，预计 2028 年将达到 2797 亿元，2023 - 2028 年复合年增长率为 20.5%。这些增长主要得益于全球对节能、环保、高效产品的需求不断增加，以及新能源汽车市场的快速发展，为行业内企业提供了广阔的市场空间。

在竞争格局方面，两个市场均呈现高度集中的态势。在制冷空调控制元器件市场，截至 2023 年 12 月 31 日，约有 60 家制造商，领先企业凭借技术、质量和成本优势不断巩固市场地位。浙江三花在该市场优势明显，在多个关键产品的全球市场占有率排名第一。在汽车热管理系统零部件市场，截至 2023 年 12 月 31 日，车用电子膨胀阀市场参与者不足 20 家，热管理系统集成组件市场参与者不足 15 家，浙江三花在车用电子膨胀阀及集成组件的全球市场占有率也位居榜首。这种竞争格局使得行业内领先企业能够凭借自身优势获取更多市场份额和利润，同时也对新进入者形成了较高的技术、资金和客户壁垒，有利于行业的稳定发展。

六、估值分析：参考美的，有望以较高价格发行

此次香港上市，三花智控刚刚递交招股书，具体融资估值还未确定，但是可以参考公司在A股的估值以及同行公司在港股上市的估值情况。此前，美的集团成功实现在港股上市，目前的AH股溢价率为6%，如果按照这一溢价计算的话，参考三花智控28.6元人民币的A股股价，三花智控在港股上市的合理股价应该为28.7港元。

而如果按照所有两地上市的AH股溢价中位数为76.5%计算的话，三花智控在港股上市的股价应该为17.2港元，要更低一些。不过，三花智控作为行业龙头，而且参考美的上市后较低的AH股溢价率，三花智控更有可能按照较高的股价上市。

$三花智控(002050)$