中诚信国际：GDP增速超出预期，工业生产是推动增长的主因lg...

来源：中诚信国际 研究院

作者：袁海霞、张林、张文宇

”GDP增速超出预期工业生产是推动增长的主因—— 一季度宏观数据点评”

一季度经济增速超出预期，工业生产回升幅度相对更大，是推动增长的主要因素，需求相对偏弱的局面仍存。一季度GDP同比增长5.3%，相较去年四季度加快0.1个百分点，显著超出市场预期的4.6%左右的增速水平，GDP环比增长1.6%，高出去年四季度0.4个百分点。从生产的角度来看，工业生产相较去年四季度有所加快，服务业生产边际走低。其中工业对于经济增长的贡献率达到37.3%，约拉动GDP增长2个百分点，增长贡献率显著高于去年四季度。从需求的角度来看，固定资产投资与出口增速相较去年四季度有所改善，但社零额增速相较去年四季度有所走低。整体上来看，一季度经济运行起步平稳，但3月份出口、价格等主要统计指标在基数作用下相较1-2月有所走低，并且生产的增长依然好于终端消费，供需失衡矛盾仍存之下价格水平持续低位运行。后续来看，我们认为支撑工业生产的有利因素仍在延续，大规模消费品以旧换新以及设备更新等政策也将对于消费和投资形成拉动，外需的韧性对于出口也能形成一定支撑，为实现全年5%左右的增长目标打下了较好的基础。

装备制造与高技术制造支撑工业生产加快，接触型服务业的恢复性增长势头有所放缓，工业与服务业总体呈“一高一低”。一季度工业增加值同比增长6.1%，高技术制造、装备制造（1-2月）分别增长7.5%与8.6%，相较去年四季度加快4.8与1.8个百分点，其中汽车制造、铁路船舶与航空航天等运输设备制造、电器机械器材制造分别增长9.7%、10%与4.8%，设备更新的政策效果已经有所体现。一季度服务业增加值与服务业生产指数皆同比增长5%，分别较去年同期回落0.3与2.6个百分点。从具体行业来看，信息传输软件和信息技术服务业、租赁和商务服务业、住宿和餐饮业的生产指数分别增长12.7%、8.2%、6.2%，相较去年四季度有所回落，其中住宿和餐饮业的生产指数回落了28.6个百分点，回落幅度明显。整体上来看，工业生产在政策的支撑下韧性依然较强，但服务业的恢复性增长势头有所走弱，两者增速一高一低的态势或将延续。

基建投资与制造业投资在政策及出口支撑下保持较高增长，但投资加快或无助于供需失衡矛盾的缓解。一季度基建投资（包含电力）累计同比增长8.75%，相较去年四季度提升0.51个百分点，基建投资（不含电力）累计同比增长6.5%，相较去年四季度提升0.6个百分点，一季度财政支出加快对于保持基建投资增速起到了支撑作用。制造业投资同比增长9.9%，相较去年四季度加快3.4个百分点，制造业投资与制造业生产同样都受到出口改善以及大规模设备更新政策的拉动，其中航空航天器及设备制造业、计算机及办公设备制造业投资分别增长42.7%、11.8%，固定资产投资中的设备工器具投资增速达17.6%。基建投资与制造业投资的较高增长部分的对冲掉了房地产投资的增速下滑，一季度固定资产投资累计同比增长4.5%，相较去年四季度提高1.5个百分点，但是我们也注意到，一季度公布的固定资产投资规模比去年同期低7240亿元，可比口径的调整或将去年的一部分投资项目剔除出了固定资产投资的统计范围。此外，投资短期来看是需求，但是中长期来看形成的是供应能力，投资加快或无助于供需失衡的矛盾缓解，一季度产能利用率当季值仅有73.6%，相较去年四季度走低1.9个百分点，为2020年一季度以来的最低值。

房地产投资增速依然显著下滑，年内转正的概率较低，房地产领域仍需尽快触底企稳。一季度房地产投资同比下降9.5%，相较1-2月回落0.5个百分点。从新开工来看，房屋新开工面积累计同比下降27.8%，房屋新开工面积不足2亿平米，为2007年以来同期值的最低点。从销售来看，商品房销售额与商品房销售面积累计同比分别下降27.6%与19.4%。从价格来看，大中城市新建商品住宅及二手住宅销售价格跌幅持续扩大，3月当月同比分别为-2.7%与-5.9%，其中一二三线新建商品住宅价格同比分别为-1.5%、-2%与-3.4%。从高频数据来看，3月30大中城市商品房成交面积相较去年同期下降47.3%，4月以来30大中城市商品房成交面积的当周值始终处于200万平米之下，相较3月的后两周显著走低。从居民部门的购房意愿来看，居民部门新增中长期贷款的可持续性依然不强，2月份新增中长期贷款再次出现负值。总体上来看，政策调整以及各地“因城施策”措施有助于减缓房地产市场的下行速度与幅度，但房地产深度调整的趋势仍在延续，特别是销售与价格之间的负向循环依然未能打破。后续看，保交楼、因城施策、三大工程对房地产投资形成一定支撑，政府工作报告也提出在消费与内需领域“减少限制性措施”，“加快构建房地产发展新模式”，政策效果或将有助于房地产投资延续降幅收窄，但房地产投资增速年内转正的概率或较低。

消费恢复性增长的势头有所减弱，服务零售额的回落幅度较为显著，消费走弱的背后是居民收入缺口仍存和财富缩水效应的拖累。一季度社零额同比增长4.7%，相较去年四季度回落2.5个百分点。其中商品零售、服务零售额、餐饮收入累计同比增长4%、10%与10.8%，相较去年四季度分别回落1.8%、10%与9.6个百分点，商品零售增长持续疲弱，餐饮等接触型消费的增长势头显著放缓。同时也应当注意到，部分升级类商品销售较快增长，限额以上单位体育娱乐用品类、通讯器材类商品零售额分别增长14.2%、13.2%，相较去年四季度有所加快。消费走弱的背后是居民收入缺口仍存和财富缩水效应的拖累，一季度居民人均可支配收入同比增长6.2%，超过GDP增速，假设全年都是按照6.2%的增速来估算，相较常态增长趋势线依然有超过6%的收入缺口。除此之外，受制于房地产下行对于居民财富和政府财政的拖累，一季度居民的财产净收入、转移净收入同比增速仅为3.2%与4.8%，相较去年四季度分别回落1个与0.6个百分点。

全球制造业回升拉动出口温和走高，虽然对美国与欧盟的出口增速依然在下降，但全年出口有望实现正增长。一季度，按美元计价出口金额同比增长1.5%，其中1-2月出口累计同比7.1%，3月出口同比增长在较高基数下转为下滑7.5%，一季度按人民币计价出口金额同比增长4.9%。从出口国别来看，一季度对共建“一带一路”国家进出口增长5.5%，占进出口总额的比重为47.4%，其中对东盟、拉丁美洲出口金额同比增长4.1%与9.3%，相较去年四季度分别加快9.1与11.7个百分点。对美国及欧盟出口金额同比增长为-1.3%与-5.7%，但出口金额的下降幅度相较去年四季度显著收窄。从出口产品来看，一季度集成电路、船舶等、通用机械等装备制造类产品，以及家具、家电等消费制造出口的增长贡献较大，此外汽车出口增速依然保持在33.2%的较高增速，但相较去年四季度增速回落24.7个百分点。整体上来看，去年全球制造业以及半导体产业的低迷状况在今年得到显著缓解，或支撑我国出口保持正增长态势。

通缩压力依然存在，企业周转流通速度以及资金流通速度依然偏慢。一季度CPI同比与环比均呈先升后落之势，累计同比与前值持平为0%，核心CPI累计同比为0.7%，仍位于低位区间。其中3月节后消费需求回落以及市场供应较为充足，食品价格降幅边际扩大，对CPI的拖累加大，服务价格和消费品价格同比均较前值回落，服务价格同比上涨0.8%，涨幅回落1.1个百分点，环比价格由正转负，整体回落幅度较大，这与服务零售的增速回落走势一致。一季度PPI同比降幅呈逐月扩大之势，由1月的-2.5%回落至3月-2.8%，一季度累计同比下降2.7%，低于上年同期1.1个百分点，与国际大宗商品价格回暖趋势背离，表明当前我国经济供需结构性失衡之下工业品价格承压较大，预计短期内，“价”的因素仍将是工业企业利润修复的主要制约。整体来看，一季度价格数据表明通缩压力依然存在。此外，1-2月工业企业产成品周转天数上行至22.1天，应收账款回收期上行至71天，皆较去年12月显著走高，与此同时M1同比增速仅有1.1%。上述数据说明居民终端消费依然偏弱，工业企业或仍在以价换量，生产虽有加快但销售流通并未同等加快。

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