Mysteel：央行本周不降息的底气何在？lg...

上周末，某机构报道央行将在本周一降息，市场情绪随之走高，对宏观政策的预期带动一波权益和商品市场的价格普涨。但周一预期落空，央行周一超额续作MLF，但放水（微幅）不降息，央行的底气何在？我们结合央行的《2023年第一季度中国货币政策执行报告》进行解读：央行对中国经济的正常增长态势保持信心且认为中国经济不存在通缩风险。央行政策将保持“居中之道”，求稳为主：在M2增速保持12%以上的增速且贷款加权平均利率处于历史低位的时候，央行并不急于出手，为后续政策发力留下空间。按此逻辑，我们认为央行在二季度实施降息的可能性较小。

一、 周一：央行放水不降息

上周末，某机构报道央行将在周一下调MLF利率0.1%至2.65%，提振市场情绪，沪深股市和期货市场也随之上扬。但是本周一央行维持MLF中标利率不变，仅小额加量续作MLF。

当今市场下，预测央行降息有其内在逻辑：首先在财政发债力度加强后，我国存贷差一直维持在高位，四月存贷差仅次于三月达到47.28亿元，为历史次高位，降息让贷款利率有更多下降空间，扩大贷款规模；其次四月宏观经济数据表现差强人意，降息可以在此时提振市场信心，尤其是缓解市场对于通缩的担忧。

二、 央行不降息：意料之外，情理之中

当前如果降息可能会有两个直接后果：

首先，近期人民币兑美元汇率波动增大：5月16日美元兑人民币已经达到6.95，逼近7的心理关口，降息将加剧汇率进一步下行风险。

其次，进入2023年我国M2增速维持在12%以上，尤其是今年前三个月是2020年以来的M2增速最高的三个月，但是在资金面流动性陷阱特征明显，实体企业融资意愿萎靡，尤其是民营企业融资成本依旧高企：降息效果不一定显著。

但以上两点都并非央行按兵不动的主要原因，央行对降息与否的核心逻辑在其《2023年一季度中国货币政策执行报告》（以下简称《报告》）中表述的相当明确：在近几年全球经济面对冲击较多的情况下，“人民银行对利率水平的把握采取‘缩减原则’，符合‘居中之道’，即决策时相对审慎，留出一定的回旋余地，适当向‘稳健的直觉’靠拢”。

这个表述呼应易纲行长三月三日在国新办的的表态：“目前我们货币政策的一些主要变量的水平是比较合适的，实际利率的水平也是比较合适的。”可以看出，央行对现行利率水平的“合适性”是笃定的并试图为后续的利率政策空间留下后手。

三、 央行对利率水平的笃定底气何来？

2023年以来， PPI长期维持负值和CPI的持续同比回落，市场普遍担心通缩抬头，但央行在《报告》中指出，通缩需满足三个条件“价格持续负增长，货币供应量也具有下降趋势，且常伴随经济衰退”：暗指中国经济处于温和恢复过程中，不具备通缩形成条件因此也不必担心通缩形成。

同时央行在《报告》中提示“CPI的阶段性回落不宜过分夸大”，本轮CPI的同比回落存在客观因素：一是我国当前供给能力较强；二是需求复苏偏慢；三是去年的高基数影响。

央行认为，“在去年二季度受疫情冲击GDP同比降至0.4%，低基数作用下今年二季度GDP增速可能明显回升”。可见，央行认为通缩风险在二季度会逐步消退。

四、 让经济再飞一会儿：预计央行二季度降息可能性较低

央行此次不降息的决定揭示的央行对利率的态度耐人寻味：可以认为在连续四个月M2增速大于12%，一季度贷款的加权平均利率位于历史第三低位的背景下，央行保持耐心和淡定。毕竟，经济依然处于复苏周期中，必有曲折和反复，央行也在试图为后续利率政策留下空间。

作者：Mysteel黑色产业研究服务部 研究员 郝圣淳